采用適合自己的操作策略，謹(jǐn)防“貪多嚼不爛”的誤區(qū)

[展期收益的基礎(chǔ)]

展期收益的基礎(chǔ)是時(shí)間和執(zhí)行價(jià)格具有投資價(jià)值，時(shí)間周期和執(zhí)行價(jià)格不同，期權(quán)合約價(jià)值也不同。金融衍生品之所以具有投資價(jià)值，主要是因?yàn)槲磥淼牟淮_定事件可能使其價(jià)值發(fā)生變化，投資者從而獲益，期貨是如此，期權(quán)亦是如此。隨著時(shí)間的流逝，投資者的預(yù)期沒有及時(shí)兌現(xiàn)，那么投資者有兩種選擇：一是平倉了結(jié)頭寸；二是展期操作，對(duì)沖原有的倉位，建立新 的倉位。

對(duì)于期權(quán)而言，時(shí)間賦予其一部分或全部的價(jià)值，時(shí)間的長(zhǎng)短和期權(quán)的價(jià)值成正比，即剩余時(shí)間越長(zhǎng)，期權(quán)時(shí)間價(jià)值越高。一般而言，對(duì)于期限相同的期權(quán)而言，實(shí)值期權(quán)的時(shí)間價(jià)值較低，平值期權(quán)時(shí)間價(jià)值最高，虛值期權(quán)的價(jià)值全部是時(shí)間價(jià)值。對(duì)于執(zhí)行價(jià)相同的期權(quán)而言，剩余時(shí)間越長(zhǎng)，時(shí)間價(jià)值越高。同樣，由于期權(quán)同一月份合約有多個(gè)執(zhí)行價(jià)，不同執(zhí)行價(jià)之間的權(quán)利金也不同，對(duì)于看漲期權(quán)，執(zhí)行價(jià)格與權(quán)利金呈正比；對(duì)于看跌期權(quán)，執(zhí)行價(jià)格與權(quán)利金呈反比。單純從時(shí)間價(jià)值角度分析，實(shí)值期權(quán)時(shí)間價(jià)值最低，虛值期權(quán)次之，平值期權(quán)最高。很多賣出期權(quán)投資者喜歡虛值期權(quán)的原因是虛值期權(quán)的價(jià)值全部是時(shí)間價(jià)值，隨著時(shí)間的流逝而加速衰減，而且被執(zhí)行的風(fēng)險(xiǎn)較小。

[期權(quán)展期的分類]

期權(quán)展期操作，即延展期權(quán)存續(xù)時(shí)間，是指將當(dāng)前期權(quán)合約平倉，并按當(dāng)前持倉合約的相同持倉方向和相同數(shù)量以不同執(zhí)行價(jià)格和到期月份重新開倉，實(shí)現(xiàn)倉位轉(zhuǎn)換的交易過程。按照期權(quán)展期操作的執(zhí)行價(jià)和到期時(shí)間劃分，可以劃分為時(shí)間展期、價(jià)格展期和綜合展期。

期權(quán)時(shí)間展期操作，是指開倉和平倉的兩個(gè)期權(quán)合約的執(zhí)行價(jià)格相同，到期時(shí)間不同。一般而言，期權(quán)時(shí)間展期操作是向后展期，即平倉合約的時(shí)間期限短于開倉合約的時(shí)間期限；也有向前展期的，即平倉合約的時(shí)間期限長(zhǎng)于開倉合約的時(shí)間期限。在日常操作中，向后展期操作居多。

期權(quán)價(jià)格展期操作，是指開倉和平倉的兩個(gè)期權(quán)合約的到期日相同，執(zhí)行價(jià)格不同。根據(jù)需要，期權(quán)價(jià)格展期操作可以分為向上展期和向下展期。

期權(quán)綜合展期，是指開倉和平倉的兩個(gè)期權(quán)合約的到期時(shí)間不同、執(zhí)行價(jià)也不同，是時(shí)間展期和價(jià)格展期的綜合操作，這個(gè)在實(shí)際操作中也經(jīng)常使用。

從買賣期權(quán)的角度分析，賣方更傾向于期權(quán)展期操作。賣空期權(quán)不需要對(duì)行情有精準(zhǔn)的預(yù)測(cè)，尤其是賣出平值或虛值期權(quán)的投資者，只要行情不向自己不利的方向大幅運(yùn)行，風(fēng)險(xiǎn)就可控。且隨著到期日的臨近，賣出期權(quán)的投資者就可以不斷賺取時(shí)間價(jià)值，連續(xù)展期操作，持續(xù)獲得時(shí)間價(jià)值。

[賣出期權(quán)展期收益實(shí)證分析]

從商品價(jià)格的波動(dòng)規(guī)律分析，價(jià)格總是在一個(gè)較大的區(qū)間波動(dòng)，即使出現(xiàn)階段性單邊行情，終究也會(huì)回到原點(diǎn)，因?yàn)樯唐返墓┣箨P(guān)系制約著價(jià)格的偏離程度，一旦價(jià)格偏離過大，供求的力量就會(huì)發(fā)生作用，促使價(jià)格回歸。按照這樣的邏輯，選擇一個(gè)合適的價(jià)格不斷的賣出期權(quán)，就一直展期操作，期間可以調(diào)整執(zhí)行價(jià)，也可以調(diào)整到期時(shí)間，就可以不斷的獲取權(quán)利金。

1.時(shí)間展期的實(shí)證分析

例如，4月9日，某用銅企業(yè)套保小組根據(jù)當(dāng)下的形勢(shì)，判斷銅價(jià)未來的不確定性較大，訂單需要鎖定成本。當(dāng)時(shí)銅1906合約在49800元/噸附近，于是套保小組決定采用賣出看跌期權(quán)進(jìn)行操作。具體操作如下：賣出cu1906p49000合約40手，賣出均價(jià)為544.35元/噸，合計(jì)收取權(quán)利金108870元。5月27日，6月銅期權(quán)到期，cu1906p49000合約面臨被行權(quán)，該企業(yè)不想要這部分頭寸，于是進(jìn)行展期操作，平cu1906p49000合約40手，平倉均價(jià)2106.425元/噸，開倉cu1908p49000合約40手，開倉均價(jià)2323.7元/噸，凈收入權(quán)利金43455元；7月23日展期操作，平倉cu1908p49000合約，平倉均價(jià)1744.75元/噸，開倉cu1909p49000合約40手，開倉均價(jià)1865.75元/噸，凈收入權(quán)利金24200元；8月23日繼續(xù)展期操作，平倉cu1909p49000合約，平倉均價(jià)2596元/噸，開倉cu1911p49000合約40手，開倉均價(jià)2704元/噸，凈收入權(quán)利金21600元（操作結(jié)果如下表）。

結(jié)果分析：第一，通過不斷展期操作，鎖定成本；第二，由于銅價(jià)處于低位，期權(quán)屬于實(shí)值期權(quán)，時(shí)間價(jià)值較低，展期效果邊際遞減。

2.價(jià)格展期的實(shí)證分析

某投資者擅長(zhǎng)豆粕期權(quán)交易，6月中旬豆粕再次沖高回落后，其通過研究認(rèn)為豆粕2001合約價(jià)格主要運(yùn)行區(qū)間在3000元/噸之下，于是決定賣出看漲期權(quán)，保持執(zhí)行價(jià)與豆粕期貨價(jià)格的價(jià)差在50—100元/噸。6月19日，其賣出M2001c2950合約10手，均價(jià)160.5元/噸，凈收入16050元；7月8日，平M2001c2950合約，平倉均價(jià)90.5元/噸，開M2001c2900合約，開倉均價(jià)107元/噸，凈收入1650元；7月12日，平M2001c2900合約，平倉均價(jià)113元/噸，開M2001c2950合約，開倉均價(jià)95.5元/噸，凈收入-1750元；7月25日，平M2001c2950合約，平倉均價(jià)77元/噸，開M2001c2900合約，開倉均價(jià)93元/噸，凈收入1600元；8月5日，平M2001c2900合約，平倉均價(jià)106元/噸，開M2001c2950合約，開倉均價(jià)88元/噸，凈收入-1800元；8月13日，平M2001c2950合約，平倉均價(jià)106.5元/噸，開M2001c3000合約，開倉均價(jià)88元/噸，凈收入-1850元；9月3日，平M2001c3000合約，平倉均價(jià)107元/噸，開M2001c3050合約，開倉均價(jià)88.5元/噸，凈收入-1850元；9月9日，平M2001c3050合約，平倉均價(jià)43.5元/噸，開M2001c2950合約，開倉均價(jià)64.5元/噸，凈收入2100元；為規(guī)避十一長(zhǎng)假風(fēng)險(xiǎn)，9月27日平倉了結(jié)，平倉價(jià)53元/噸，支付5300元（操作結(jié)果如下表）。

結(jié)果分析：第一，價(jià)格展期的依據(jù)是標(biāo)的物價(jià)格的不斷變化，權(quán)利金隨標(biāo)的物價(jià)格波動(dòng)而波動(dòng)；第二，價(jià)格頻繁波動(dòng)增加操作次數(shù)；第三，風(fēng)險(xiǎn)可控，收益有限。

3.綜合展期收益分析

2月份，某投資機(jī)構(gòu)通過研究認(rèn)為，在中美貿(mào)易摩擦懸而未決的情況下，銅價(jià)不會(huì)有較大的波動(dòng)，將以49000元/噸為振蕩中樞，上下波動(dòng)1000元/噸左右，于是決定賣出cu1905p48000合約，數(shù)量為100手左右，然后根據(jù)銅價(jià)變化展期操作。于是，2月20日到3月15日期間，該機(jī)構(gòu)賣出cu1905p48000合約100手，均價(jià)329.2元/噸，凈收入權(quán)利金164600元；持有到期，cu1905p48000未被行權(quán)，但銅價(jià)有走弱的趨勢(shì)，繼續(xù)展期操作，執(zhí)行價(jià)選擇47000元/噸，合約選擇cu1907，4月25日到5月10日期間賣出cu1907p47000合約105手，凈收入權(quán)利金107655元，并持有到期；6月份銅價(jià)繼續(xù)下跌，期權(quán)合約可能被行權(quán)，最后到期日前展期操作，平cu1907p47000合約，開cu1909p46000合約，數(shù)量105手，凈收入權(quán)利金197990元；8月下旬，銅價(jià)低位振蕩，期權(quán)未被行權(quán)，繼續(xù)展期操作，賣出cu1911p45000合約100手，均價(jià)243.34元/噸，凈收入121670元，計(jì)劃持有到期（操作結(jié)果如下表）。

結(jié)果分析：第一，選擇一定虛值期權(quán)賣出，旨在獲取權(quán)利金，不愿意被行權(quán)；第二，執(zhí)行價(jià)不斷降低，風(fēng)險(xiǎn)控制較好，收益不斷增加；第三，權(quán)利金收入和風(fēng)險(xiǎn)成正比，風(fēng)險(xiǎn)低，權(quán)利金也偏低。

[賣出期權(quán)展期收益風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避措施]

賣出期權(quán)最大的風(fēng)險(xiǎn)就是標(biāo)的物價(jià)格向不利的方向快速變化，使得賣出期權(quán)合約出現(xiàn)較大的浮動(dòng)虧損，到期時(shí)浮動(dòng)虧損就會(huì)變成實(shí)際虧損。盡管這種情況發(fā)生的概率較低，但一旦發(fā)生，就會(huì)產(chǎn)生較大的虧損。如何規(guī)避這樣的風(fēng)險(xiǎn)，是賣出期權(quán)的機(jī)構(gòu)和個(gè)人需要掌握的。

1.根據(jù)價(jià)格變化提前展期

如果標(biāo)的價(jià)格擊穿執(zhí)行價(jià)或有擊穿執(zhí)行價(jià)后繼續(xù)惡化的可能，這時(shí)候可以提前進(jìn)行展期操作，改變期權(quán)合約執(zhí)行價(jià)或期權(quán)合約到期時(shí)間或二者都改變，降低風(fēng)險(xiǎn)。這樣操作的結(jié)果是減少了時(shí)間價(jià)值，降低保證金的收入，有效控制了風(fēng)險(xiǎn)。這種操作建議在價(jià)格單邊波動(dòng)較大的時(shí)候使用，如果波動(dòng)不大，期權(quán)可以持有到到期日前三個(gè)交易日進(jìn)行展期操作，這樣可以盡可能多地獲取期權(quán)時(shí)間價(jià)值。

2.建立組合頭寸

在可能發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)的情況下，如果不想放棄權(quán)利金的收入，投資者可以使用組合對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)，如建立相應(yīng)的期權(quán)頭寸或期貨頭寸。對(duì)于投資者而言，組合對(duì)沖的方式相當(dāng)于期貨的鎖倉操作。規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)，失去了盈利的空間。因此，除非未來有較大的風(fēng)險(xiǎn)，否則不建議用這樣的操作手法。

期權(quán)價(jià)格不斷變化使得操作策略多種多樣，投資者應(yīng)該樹立“溺水三千只飲一瓢”的操作理念，采用適合自己的操作策略，謹(jǐn)防“貪多嚼不爛”的誤區(qū)。當(dāng)某一種操作手法運(yùn)用得爐火純青的時(shí)候，詩和遠(yuǎn)方也就指日可待了。  

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