可以使用買入（寬）跨式策略通過做多波動率獲利

USDA報告如何影響豆粕價格
   每個月USDA報告的公布常能引起市場廣泛關注，若實際數(shù)據(jù)與預期情況有較大落差，豆粕價格將產(chǎn)生較大的波動。如在7—8月的美豆生長階段，受天氣影響，單產(chǎn)數(shù)據(jù)統(tǒng)計結果與實地調(diào)查結果之間可能存在一定的比較差異，行情因此波動較為劇烈。在下圖中，我們可以觀察到過去兩年多以來USDA報告的公布對大商所豆粕期貨價格產(chǎn)生的影響。

圖為USDA報告公布前后豆粕主力價格變動
   統(tǒng)計時間是從2015年5月開始，大商所自5月8日21:00起調(diào)整夜盤交易時間，由原來的前一日21：00至當日2：30（周一夜盤交易時段為上周五的21：00至周六的2：30）調(diào)整為前一日21：00至23：30（周一夜盤交易時段為上周五的21：00至23：30）。因USDA報告總在當日凌晨公布，即在國內(nèi)期貨市場夜盤之后、隔天日盤之前的非交易時間段內(nèi)發(fā)布，因此我們選擇的統(tǒng)計數(shù)據(jù)為USDA報告公布前——前一日夜盤收盤前5分鐘內(nèi)平均價；USDA報告公布后——當日早盤開盤后5分鐘內(nèi)平均價。通過USDA報告發(fā)布前后豆粕期貨主力價格的變化，來衡量其對市場的影響。
   由圖中可以看到，2015年7、8月與今年7、8月的USDA報告均給市場帶來了較大波動，今年1月前后南美大豆播種和美豆出口階段也帶來了一定的價格變化。另外在28個月的統(tǒng)計數(shù)據(jù)中，有10個月份（占比35.7%）USDA報告會帶來超過1%的價格波幅，而這28個數(shù)據(jù)的絕對變化均值達1%，波動率為23.4%（豆粕期貨價格正常波動率范圍在14%—18%），由此可見USDA報告可對豆粕行情產(chǎn)生顯著影響。
   如何利用USDA報告事件在期權上獲利
   現(xiàn)貨價格為一維的方向性變化，而期貨交易增加了時間的維度，期權則更為立體，具備了方向、時間、波動率的三維特征。波動率作為期權工具獨有的交易維度，從中可衍生出十分豐富的交易策略，本文主要側重于介紹USDA報告發(fā)布帶來的事件性波動率交易機會。
   USDA報告帶來的是價格的不確定性，即市場無法判斷該報告是利空還是利多，對豆粕價格方向上的變化不明確，但比較確定的一點是報告可能會引起行情較大的波動，導致當天國內(nèi)豆粕跳空高開或跳空低開。在期貨上我們難以捕捉這類非方向性“看法”帶來的收益，但是在期權上我們可以使用買入（寬）跨式策略，通過做多波動率獲取這份因“預期行情將產(chǎn)生較大波動”帶來的收益。

圖為買入跨式策略
   通過買入同等數(shù)量的看漲期權和看跌期權，可以組成買入（寬）跨式策略。若選擇的看漲和看跌期權行權價相同，則稱之為買入跨式策略；若行權價不同，則稱之為寬跨式策略。上圖實線為買入跨式策略的損益圖，可以看出只要行情出現(xiàn)較大波動，無論下跌或是上漲均能帶來一定的利潤。
   USDA報告事件能否帶來可觀利潤
   我們已經(jīng)知道，若要使用買入跨式策略賺取利潤，豆粕價格須有比較大的變化。在第一部分內(nèi)容中我們提到統(tǒng)計數(shù)據(jù)范圍內(nèi)的價格變化均值達1%，若要知道USDA報告的公布能否帶來可觀利潤，我們應先從理論上論證這1%的價格變化能否使得買入跨式策略獲利。
   近期豆粕期權主力合約的隱含波動率（下稱IV）在19%左右，因此在期權理論定價上我們使用19%作為波動率參數(shù)值，無風險利率設為2.5%，選擇BAW模型進行定價。計算得到，當豆粕期貨價格變化1%時，買入跨式策略收益0.8%，雖沒有很高的杠桿收益，但是至少可以獲得一定的利潤。當豆粕期貨價格變化2%、3%、4%時，買入跨式策略可分別獲得2.7%、5.3%、8.6%的可觀利潤，可見豆粕價格變化越大，買入跨式策略獲利越多。
   實踐中如何參與事件性波動率交易
   雖然并非每次USDA報告發(fā)布都會引起行情的大波動，但統(tǒng)計上看是有利潤可圖的，因此我們可以把USDA報告當做一類事件，每次報告公布前都布局做多波動率。另外，我們可以結合行情周期性波動特征來擇機選擇月份，提高這類事件性波動率交易策略的勝率。如7、8月因天氣影響USDA報告數(shù)據(jù)不僅落差較大，或根據(jù)歷史波動率趨勢來看（如下圖所示），12月、次年1月和7、8月是波動率較高的月份，投資者可以選擇在這幾個月內(nèi)來做買入跨式策略。

圖為豆粕指數(shù)歷史波動率（60天）
   至此我們已經(jīng)確定了選擇買入（寬）跨式策略來參與USDA報告帶來的事件性波動率交易機會，但具體到頭寸選擇上，我們又需花一定功夫挑選合適的合約。一般情況下，期權會有8個月份，每個月份有10多個行權價合約，這里我們就要考慮到如何選擇月份和行權價。
   我們一般會選擇最近的主力月份合約進行交易，因為其流動性最好且相對便宜、杠桿更大些。行權價的挑選原則為：使得買入（寬）跨市策略的delta值接近0（稱之為delta中性），這里的delta值衡量的是價格因方向性變化帶來的收益，而買入（寬）跨市策略強調(diào)的是從波動率變化帶來收益。既然投資者選擇了買入（寬）跨市策略，則表明接受的是行情波動帶來的收益，而非方向性收益（對方向沒有判斷），則就不應該留有delta。
   買入跨式策略的實盤操作及效果展示
   最新的USDA報告8月11日公布，報告預計，美國2017/2018年度大豆單產(chǎn)達到49.4蒲式耳/英畝，遠超市場預期，對國內(nèi)豆粕期貨行情造成重大利空，當日開盤后下挫3.7%。下面我們來實戰(zhàn)講解如何針對USDA報告建立期權策略，以及該策略的實際效果。
   建倉方式
   我們可以選擇在8月10日夜盤收盤前5分鐘內(nèi)建倉，此時價格趨于穩(wěn)定，可確保所建立的期權頭寸保持delta中性。當時收盤前價在2848，接近2850，可買入1801月份的行權價為2850的合約，具體操作為：同時買入1801看漲2850期權、1801看跌2850期權。
   平倉方式
   在平倉上可有兩種方式供投資者選擇：一是將看漲和看跌期權全部平掉。因為該策略的使用背景是認為USDA報告公布后會帶來較大的行情波動，而在報告公布之后，該事件已經(jīng)結束，無論行情是否大幅波動，持倉的理由已經(jīng)消失，自然應該將跨式策略平倉。二是平錯誤的一腿，留正確的一腿合約讓利潤奔跑。報告公布之后，波動性交易機會已經(jīng)消失，倘若投資者基于最新的消息對未來行情有了自己的方向性判斷，比如認為豆粕期貨價格將繼續(xù)下跌，則可以先平掉看漲期權，保留看跌期權頭寸，在后市的下跌行情中博得更高的收益。
   策略實際效果
   為了有效測算策略的實際效果，綜合考慮流動性、交易反應時間等因素影響，建倉價為8月10日夜盤收盤前5分鐘的tick數(shù)據(jù)取其均值，平倉價為8月11日早盤開盤后5分鐘內(nèi)的tick數(shù)據(jù)取其均值，且分別考慮了使用最新價、中間價、對手價的策略收益。
   使用“最新價”測算得到，受USDA影響豆粕1801大跌3.7%，買入的2850跨式策略綜合收益為3.7%，遠低于前文理論測算得到的接近8%的利潤。

若使用買賣“中間價”進行開倉、平倉，利潤降至3%。

若投資者急于平倉直接用對手價成交，則利潤接近于0%。

通過這樣的三張圖表對比，投資者可以發(fā)現(xiàn)市場流動性對策略的收益起到了很大的影響。從理論值到最新價再到對手價，整個交易過程相差了10多點，幾乎全部的利潤都被買賣價差損耗掉，且測算數(shù)據(jù)還尚未考慮手續(xù)費成本。豆粕期權較大的買賣價差，3.7%的大幅波動都不至于讓買入跨式策略獲利，因此在短期市場流動性沒有明顯改善的情況下，建議投資者謹慎使用買入跨式策略，待豆粕期權市場更為成熟之后，或在當下已經(jīng)較為成熟的50ETF期權市場，投資者可考慮參與此類事件性波動率交易。
   另外，為了全面分析每筆交易的利潤來源，投資者可分別從gamma、theta、vega等指標來測算不同風險因子對策略貢獻的利潤。對于此筆買入跨式交易，我們是希望以theta（時間）為代價換取gamma（標的波動率提升）的收益，而vega（測量IV的影響）則成了影響利潤的不確定因素。
   一般而言在報告公布前市場較為謹慎，投資者買入期權做多波動率，因此IV值會有所抬升，而在報告公布之后風險釋放IV回落。如在8月10日夜盤期間IV升值20.6%，8月11日日盤IV均值回落至19.4%，1%的IV下降可使得做多波動率策略在vega上造成12個點虧損，但因我們選擇在5分鐘內(nèi)即開即平，在vega上并無明顯損失。因此，若投資者目的為參與事件性波動率交易，持倉時間不應過長，否則除了增加theta上的時間成本外，vega上的IV風險也會提高。

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