以終為始的研發(fā)思維，一方面可以將研究成果高效轉化，另一方面可以從交易執(zhí)行的角度來指導研究工作的開展，形成相互促進的局面。

以終為始的研發(fā)思維是一種反向思維方式。一般來說，是從最終的結果出發(fā)，反向分析過程或原因，尋找關鍵因素或對策，采取相應策略，從而達成結果或解決問題。

在投資市場中，參與市場的每個人都希望擁有一套永遠可以穩(wěn)定盈利的系統(tǒng)，但事實是市場上并沒有常勝將軍。我們通過研究工作能夠盡可能地提升確定性，這已經(jīng)是一件非常不容易做到的事情，而在研究和落實到交易之間，還留有一道很難跨越的隘口，即基于研究成果的最好是可量化的交易策略。我們嘗試以最終交易結果可以兌現(xiàn)的初心，來審視和調整研究工作，初步的嘗試結果是令人滿意的，也給了我們一些新的啟發(fā)。

研究框架

估值驅動模型是目前被市場廣泛認同的期貨研究框架，在這個框架內，估值和驅動其實都可以作為交易機會來研究，對應的常見策略類型是單邊投機、月差套利、品種間套利和期現(xiàn)套利。例如，從估值的角度來看，利潤處于非常低的水平，而這種低利潤水平不可能長期維持，此時低估值便提供了一個確定性較高的交易機會，反之估值過高時也會有這種機會。

不過，這種交易機會的把握，除了思維上的認識外，最好還有可以量化分析的結果作為參考。因為我們很難說一個具體的價格或利潤水平是高估還是低估，考慮估值的問題一定要有比較對象，比如，和歷史對比所處的價格水平是一個角度；又如，和替代品對比價格的高低是一個角度；再如，和上下游的價格及利潤對比也是一個角度，它們的共通點都是有比較對象的。此時，我們可以有明確的對象、明確的角度和明確的數(shù)據(jù)，也就有了可量化的基礎。這里說的量化并不是指程序化的分析方式，而是可以定量分析或者可以是一個固定下來的模型。

執(zhí)行過程

下面筆者以PP的利潤為例，闡述從研究分析到策略研發(fā)的過程及其中的思維：

生產(chǎn)利潤是非常重要的估值參考指標，從邏輯上看，一項商品特別是工業(yè)品，其利潤水平不會長期偏離一般水平，如果虧損足夠久，行業(yè)產(chǎn)能會淘汰，反之如果長期暴利，則會吸引更多投資，從而擴張產(chǎn)能，隨著供需向平衡調節(jié)，產(chǎn)業(yè)利潤會得到修復。因此，產(chǎn)業(yè)利潤在邏輯上是非常適合做統(tǒng)計套利的——當利潤水平處于歷史的峰谷值，便存在一定的安全邊際。

圖為PP綜合利潤

PP的產(chǎn)業(yè)結構比較復雜，我們以生產(chǎn)環(huán)節(jié)利潤為分析對象，要綜合考慮油制路線、煤制路線、甲醇制烯烴路線、丙烷脫氫路線和外采丙烯制粉料等多種工藝。由于工藝多樣，單純計算某一路線的生產(chǎn)利潤水平不能夠完整表達出生產(chǎn)環(huán)節(jié)的總體情況，所以我們可以轉變方式，將五種路線按產(chǎn)能占比加權計算生產(chǎn)利潤，由此得到PP生產(chǎn)環(huán)節(jié)的綜合利潤值。從統(tǒng)計的歷史數(shù)據(jù)來看，該利潤值變化能夠較好地匹配PP自身的供需和預期變化，有利于從總體角度來看待PP的估值問題。

接下來將邏輯和數(shù)據(jù)上的聯(lián)系轉化為交易策略，即綜合利潤處于低位時，考慮做多利潤的方案；處于高位時，考慮做空相應的利潤。綜合利潤的計算過程就提供了一個很好的思路，假設PP的持有份額為100份，各工藝路線的原料份額按產(chǎn)能權重來匹配是55份、15份、8份、13份、9份，按照份額的比例，找到期貨上對應的品種，計算出相應的手數(shù)，組成一個組合。這里還有一個問題，就是粉料的原料是丙烯單體，無法在盤面上找到對應的標的，考慮到粉料作為邊際調節(jié)的特性和外采甲醇工藝相接近，所以我們適當調整權重，將粉料的部分加到甲醇的份額上，這樣就完成了一個基礎的綜合利潤交易組合。

這個組合是否有效，需要有一個驗證的過程，在實盤投入之前，我們可以通過回測歷史數(shù)據(jù)來看結果能否符合預期。對比期貨組合與實際綜合利潤的變動情況可以發(fā)現(xiàn)，兩者在趨勢上變動方向是一致的，在多數(shù)時候階段性的變化也是趨同的，但并不是任何時候都同步變動，并且變動幅度也存在差異。故而，在實際交易中，適合作為趨勢性策略來操作，短期波動不適合參與。

圖為期貨組合與綜合利潤的對比

以上是基于PP利潤的研究到形成可交易策略的思考與執(zhí)行過程，通過這樣的策略研發(fā)思維，一方面可以將研究成果高效轉化，另一方面可以從交易執(zhí)行的角度來指導研究工作的開展，形成相互促進的局面。

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